i slutet av December 2007 insåg de flesta ekonomer att ekonomin avtog. Men väldigt få förutspådde en direkt recession. Liksom de flesta professionella prognosmakare underskattade Federal Open Market Committee (FOMC) initialt svårighetsgraden av lågkonjunkturen. I januari 2008 beräknade FOMC att arbetslösheten under fjärde kvartalet 2010 skulle i genomsnitt 5 procent.1 men i slutet av 2008, med ekonomin mitt i en djup lågkonjunktur, hade arbetslösheten stigit till cirka 7,5 procent; ett år senare nådde den 10 procent.
Fed använde ett dubbelspårs svar på lågkonjunkturen och finanskrisen. Å ena sidan antog den några okonventionella policyer, till exempel köp av $1.25 trillion av hypotekslån.2 å andra sidan sänkte FOMC sitt räntemål till nära noll i December 2008 och signalerade sedan sin avsikt att upprätthålla en lågräntemiljö under en ”förlängd period.”Denna politiska åtgärd påminner om avsnittet 2003-2004, då FOMC behöll sin målränta för federala medel på 1 procent från juni 2003 till juni 2004.
nyligen har vissa ekonomer börjat diskutera kostnaderna och fördelarna med att upprätthålla extremt låga korta räntor under en längre period.3
fördelar med låga räntor
i en marknadsekonomi tenderar resurser att flöda till aktiviteter som maximerar deras avkastning för de risker som långivaren bär. Räntorna (justerade för förväntad inflation och andra risker) fungerar som marknadssignaler för dessa avkastningsräntor. Även om avkastningen kommer att skilja sig mellan branscher, har ekonomin också en naturlig räntesats som beror på de faktorer som hjälper till att bestämma sin långsiktiga genomsnittliga tillväxttakt, såsom landets sparande och investeringsräntor.4. under tider då konjunkturen försvagas kan penningpolitiken skjuta sitt räntemål (justerat för inflation) tillfälligt under ekonomins naturliga ränta, vilket sänker den reala lånekostnaden. Detta kallas ibland ” lutad mot vinden.”5
för de flesta ekonomer är den främsta fördelen med låga räntor dess stimulerande effekt på den ekonomiska aktiviteten. Genom att sänka räntorna kan Fed hjälpa till att stimulera företagens utgifter för kapitalvaror—vilket också hjälper ekonomins långsiktiga prestanda-och kan hjälpa till att stimulera hushållens utgifter för bostäder eller konsumentvaror som bilar.6 till exempel är hemförsäljningen i allmänhet högre när hypotekslån är 5 procent än om de är 10 procent.
en andra fördel med låga räntor är att förbättra bankernas balansräkningar och bankernas förmåga att låna ut. Under finanskrisen befanns många banker, särskilt några av de största bankerna, vara underkapitaliserade, vilket begränsade deras förmåga att göra lån under de inledande stadierna av återhämtningen.
genom att hålla korta räntor låga hjälper Fed att rekapitalisera banksystemet genom att bidra till att höja branschens nettoräntemarginal (NIM), vilket ökar sitt balanserade vinstmedel och därmed dess kapital.7 mellan det fjärde kvartalet 2008, när FOMC minskade sin federala fondmålränta till praktiskt taget noll och det första kvartalet 2010 ökade NIM med 21 procent, Den högsta nivån på mer än sju år. Ändå minskade mängden kommersiella och industriella lån i bankernas balansräkningar med nästan 25 procent från sin topp i oktober 2008 till juni 2010. Detta tyder på att kanske andra faktorer hjälper till att begränsa bankutlåningen.
en tredje fördel med låga räntor är att de kan höja tillgångspriserna. När Fed ökar penningmängden, allmänheten befinner sig med mer pengar saldon än den vill hålla. Som svar använder människor dessa överskjutande saldon för att öka sitt köp av varor och tjänster, liksom av tillgångar som hus eller företagsaktier. Ökad efterfrågan på dessa tillgångar, allt annat lika, höjer deras pris.8
sänkningen av räntorna för att höja tillgångspriserna kan vara ett tveeggat svärd. Å ena sidan ökar högre tillgångspriser hushållens rikedom (vilket kan öka utgifterna) och sänker kostnaden för finansiering av kapitalinköp för företag. Å andra sidan uppmuntrar låga räntor överskjutande upplåning och högre skuldnivåer.
kostnader för låga räntor
precis som det finns fördelar finns det kostnader för att hålla räntorna under denna naturliga nivå under en längre tid. Vissa hävdar att den förlängda perioden med låga räntor (under dess naturliga ränta) från juni 2003 till juni 2004 var en viktig bidragsgivare till bostadsboomen och den markanta ökningen av hushållens skuld i förhållande till inkomsterna efter skatt.9 utan ett starkt engagemang för att kontrollera inflationen på lång sikt är risken för högre inflation en potentiell kostnad för Feds att hålla den reala federala fondsräntan under ekonomins naturliga ränta. Till exempel pekar vissa på 1970-talet, då Fed inte höjde räntorna tillräckligt snabbt eller tillräckligt högt för att förhindra det som blev känt som den stora inflationen.
övriga kostnader är förknippade med mycket låga räntor. För det första ger låga räntor ett kraftfullt incitament att spendera snarare än att spara. På kort sikt kan detta inte betyda mycket, men under en längre tid straffar låga räntor sparare och de som är starkt beroende av ränteintäkter. Sedan topp på $1.33 trillion under tredje kvartalet 2008 har personliga ränteintäkter minskat med $ 128 miljarder, eller 9.6 procent.
en andra kostnad för mycket låga räntor strömmar från den första. I en värld med mycket låg realavkastning börjar individer och investerare söka högre avkastningstillgångar. Sedan FOMC flyttade till en nästan noll federal Fonds målränta har avkastningen på 10-åriga statsobligationer fallit, på nätet, till mindre än 3 procent, medan penningmarknadsräntorna har fallit under 1 procent. Naturligtvis har befintliga obligationsinnehavare sett betydande kapitalförstärkning under denna period. Men de som önskar högre nominella räntor kan istället frestas att söka mer spekulativa, högre avkastningsinvesteringar.
under 2003-2004 valde många investerare, som stod inför liknande val, att investera kraftigt i subprime-värdepapper med hypotekslån eftersom de vid den tiden uppfattades erbjuda relativt hög riskjusterad avkastning. När ekonomiska resurser finansierar mer spekulativa aktiviteter ökar risken för en finansiell kris—särskilt om alltför stora hävstångsbelopp används i processen. I den här venen tror vissa ekonomer att banker och andra finansinstitut tenderar att ta större risker när räntorna hålls på mycket låga nivåer under en längre tid.10
ekonomer har identifierat några andra kostnader i samband med mycket låga räntor. För det första, om kortfristiga räntor är låga i förhållande till långfristiga räntor, kan banker och andra finansiella institut överinvestera i långfristiga tillgångar, såsom statspapper. Om räntorna stiger oväntat kommer värdet på dessa tillgångar att falla (obligationspriser och räntor rör sig i motsatta riktningar), vilket utsätter bankerna för betydande förluster.
för det andra minskar låga kortfristiga räntor lönsamheten för penningmarknadsfonder, som är viktiga leverantörer av kortfristig kredit för många stora företag. (Ett exempel är marknaden för företagscertifikat.) Från början av januari 2009 till början av augusti 2010 minskade de totala tillgångarna i penningmarknadsfonder från drygt 3,9 biljoner dollar till cirka 2,8 biljoner dollar.
Slutligen har St. Louis Fed-President James Bullard hävdat att Feds löfte att hålla räntorna låga under en ”längre period” kan leda till en deflationsekonomi i japansk stil.11 Detta kan inträffa i händelse av en chock som driver inflationen ner till extremt låga nivåer—kanske under noll. Med Fed som inte kan sänka räntorna under noll kan den faktiska och förväntade deflationen fortsätta, vilket, allt annat lika, skulle öka den reala kostnaden för att betjäna skulden (det vill säga inkomsterna faller i förhållande till skulden).
slutnoter
- dessa prognoser är mittpunkten (genomsnittet) för den centrala tendensen i FOMC: s ekonomiska prognoser. Den centrala tendensen utesluter de tre högsta och tre lägsta prognoserna.
- köp av hypotekslån (MBS) var en nyckelfaktor i mer än fördubblingen av tillgångarnas värde i Fed: s balansräkning. Denna åtgärd kallas ibland kvantitativ lättnad.
- se årsredovisningen för Bank for International Settlements (BIS) 2010 och Rajan.
- i detta fall avser investeringar utgifter för företag på utrustning, programvara och strukturer. Detta utesluter humankapital, som ekonomer också anser vara av central betydelse för att skapa långsiktig ekonomisk tillväxt.
- se Gavin för en icke-teknisk diskussion om teorin som kopplar realräntan och konsumtionsutgifterna. I denna ram bör realräntan vara negativ om konsumtionen faller.
- genom att sänka korta räntor tenderar Fed att sänka långa räntor, såsom hypotekslån eller långsiktiga företagsobligationsräntor. Denna effekt kan dock kompenseras om marknaderna uppfattar att FOMC: s åtgärder ökar den förväntade långsiktiga inflationstakten.
- nettoräntemarginalen (NIM) är skillnaden mellan räntekostnaden som en bank betalar (dess kostnad för medel) och ränteintäkterna som en bank får på de lån den gör.
- detta är den vanliga monetaristiska förklaringen, men det finns andra förklaringar. Se Mishkin för en sammanfattning.
- se Taylor, liksom Bernankes avslag.
- se Jimenez, Ongena och Peydro.
- Se Bullard.
Bank för internationella bosättningar. 80: E årsredovisningen, juni 2010.
Bernanke, Ben S. ” penningpolitiken och bostadsbubblan.”Vid det årliga mötet i American Economic Association, Atlanta, Ga., Jan. 3, 2010.
Bullard, James. ”Sju Ansikten av” faran.””Federal Reserve Bank of St. Louis recension, September-oktober 2010, Vol. 92, nr 5, s. 339-52.
Gavin, William T. ”penningpolitisk hållning: utsikten från konsumtionsutgifterna.”Ekonomiska Synopser, Nr 41 (2009). Se http://research.stlouisfed.org/publications/es/09/ES0941.pdf
Jimenez, Gabriel; Ongena, Steven; och Peydro, Jose-Luis. ”Farliga tider för penningpolitiken: vad säger tjugotre miljoner banklån om penningpolitikens effekter på kreditrisken?”Arbetsdokument, Sept. 12, 2007.
Mishkin, Frederic S. ”Symposium om den penningpolitiska överföringsmekanismen.”Journal of Economic Perspectives, Vol. 9, Nr 4, hösten 1995, s. 3-10.
Rajan, Raghuram. ”Bernanke måste avsluta eran med extremt låga priser.”Financial Times, 29 juli 2010, S. 9.
Taylor, John B. ” bostads-och penningpolitik.”Ett symposium i Jackson Hole, Wyo., sponsrad av Federal Reserve Bank of Kansas City (2007), s.463-76. Se www.kansascityfed.org/PUBLICAT/SYMPOS/2007/PDF/Taylor_0415.pdf