i slutningen af December 2007 indså de fleste økonomer, at økonomien var langsommere. Imidlertid forudsagde meget få en direkte recession. Som de fleste professionelle prognosemænd undervurderede Federal Open Market Committee (FOMC) oprindeligt sværhedsgraden af recessionen. I januar 2008 forventede FOMC, at ledigheden i fjerde kvartal af 2010 i gennemsnit ville være 5 procent.1 Men ved udgangen af 2008, med økonomien midt i en dyb recession, var ledigheden steget til omkring 7,5 procent; et år senere nåede den 10 procent.
Fed anvendte et dual-track svar på recessionen og finanskrisen. På den ene side vedtog det nogle ukonventionelle politikker, såsom køb af $1,25 billioner af realkreditobligationer.2 på den anden side reducerede FOMC sit rentemål til næsten nul i December 2008 og signalerede derefter, at det havde til hensigt at opretholde et miljø med lav rente i en “længere periode.”Denne politiske handling minder om episoden 2003-2004, da FOMC holdt sin føderale fondsmål på 1 procent fra juni 2003 til juni 2004.
for nylig er nogle økonomer begyndt at diskutere omkostningerne og fordelene ved at opretholde ekstremt lave korte renter i en længere periode.3
fordele ved lave renter
i en markedsøkonomi har ressourcer tendens til at strømme til aktiviteter, der maksimerer deres afkast for de risici, som långiveren bærer. Rentesatser (justeret for forventet inflation og andre risici) tjener som markedssignaler for disse afkast. Selvom afkastet vil variere på tværs af brancher, har økonomien også en naturlig rente, der afhænger af de faktorer, der hjælper med at bestemme dens langsigtede gennemsnitlige vækstrate, såsom nationens opsparings-og investeringsrater.4 i tider, hvor den økonomiske aktivitet svækkes, kan pengepolitikken skubbe sit rentemål (justeret for inflation) midlertidigt under økonomiens naturlige rente, hvilket sænker de reelle omkostninger ved låntagning. Dette er undertiden kendt som ” læner sig mod vinden.”5
for de fleste økonomer er den primære fordel ved lave renter dens stimulerende virkning på den økonomiske aktivitet. Ved at reducere renten kan Fed hjælpe med at anspore forretningsudgifter til kapitalgoder—hvilket også hjælper økonomiens langsigtede resultater-og kan hjælpe med at anspore husholdningsudgifter til boliger eller forbrugsvarer som biler.6 for eksempel er boligsalget generelt højere, når realkreditrenterne er 5 procent, end hvis de er 10 procent.
en anden fordel ved lave renter er at forbedre bankbalancerne og bankernes kapacitet til at låne. Under finanskrisen viste det sig, at mange banker, især nogle af de største banker, var underkapitaliserede, hvilket begrænsede deres evne til at yde lån i de indledende faser af opsvinget.
ved at holde de korte renter lave hjælper Fed med at rekapitalisere banksystemet ved at hjælpe med at hæve branchens nettorentemargin (NIM), hvilket øger sin tilbageholdte indtjening og dermed sin kapital.7 mellem fjerde kvartal af 2008, da FOMC reducerede sin føderale fondsmål til næsten nul, og første kvartal af 2010 steg NIM med 21 procent, det højeste niveau i mere end syv år. Alligevel faldt mængden af kommercielle og industrielle lån på bankbalancer med næsten 25 procent fra sit højdepunkt i oktober 2008 til juni 2010. Dette antyder, at måske andre faktorer hjælper med at begrænse bankudlån.
en tredje fordel ved lave renter er, at de kan hæve aktivpriserne. Når Fed øger pengemængden, finder offentligheden sig med flere pengebalancer, end den ønsker at holde. Som svar bruger folk disse overskydende saldi til at øge deres køb af varer og tjenester samt af aktiver som huse eller virksomhedsaktier. Øget efterspørgsel efter disse aktiver, alt andet lige, hæver deres pris.8
sænkning af renten for at hæve aktivpriserne kan være et dobbeltkantet sværd. På den ene side øger højere aktivpriser husholdningernes rigdom (hvilket kan øge udgifterne) og sænker omkostningerne ved finansiering af kapitalkøb til erhvervslivet. På den anden side tilskynder lave renter til overskydende låntagning og højere gældsniveauer.
omkostninger til lave renter
ligesom der er fordele, er der omkostninger forbundet med at holde renten under dette naturlige niveau i en længere periode. Nogle hævder, at den forlængede periode med lave renter (under dens naturlige rente) fra juni 2003 til juni 2004 var en vigtig bidragyder til boligboomen og den markante stigning i husholdningernes gæld i forhold til indkomst efter skat.9 uden en stærk forpligtelse til at kontrollere inflationen på lang sigt er risikoen for højere inflation en potentiel omkostning ved Fed ‘ s at holde den reelle føderale fondsrente under økonomiens naturlige rente. For eksempel peger nogle på 1970 ‘ erne, da Fed ikke hævede renten hurtigt nok eller højt nok til at forhindre det, der blev kendt som den store Inflation.
andre omkostninger er forbundet med meget lave renter. For det første giver lave renter et stærkt incitament til at bruge i stedet for at spare. På kort sigt betyder det måske ikke meget, men over en længere periode straffer lave renter sparere og dem, der er stærkt afhængige af renteindtægter. Siden toppede på $1.33 billioner i tredje kvartal af 2008, er den personlige renteindtægt faldet med $128 milliarder eller 9.6 procent.
en anden omkostning ved meget lave renter strømmer fra den første. I en verden med meget lave reelle afkast, enkeltpersoner og investorer begynder at opsøge højere udbytte aktiver. Siden FOMC flyttede til en næsten nul federal funds target rate, er udbyttet på 10-årige Treasury securities faldet på nettet til mindre end 3 procent, mens pengemarkedsrenterne er faldet under 1 procent. Selvfølgelig har eksisterende obligationsejere oplevet en betydelig kapitalforhøjelse i denne periode. Imidlertid kan de, der ønsker højere nominelle renter, i stedet blive fristet til at søge mere spekulative, højere afkast investeringer.
i 2003-2004 valgte mange investorer, der stod over for lignende valg, at investere kraftigt i subprime realkreditobligationer, da de på det tidspunkt blev opfattet som relativt høje risikojusterede afkast. Når økonomiske ressourcer finansierer mere spekulative aktiviteter, øges risikoen for en finanskrise—især hvis der anvendes overskydende gearing i processen. På denne måde mener nogle økonomer, at banker og andre finansielle institutioner har en tendens til at tage større risici, når satserne opretholdes på meget lave niveauer i lang tid.10
økonomer har identificeret et par andre omkostninger forbundet med meget lave renter. For det første, hvis de korte renter er lave i forhold til de lange renter, kan banker og andre finansielle institutioner overinvestere i langfristede aktiver, såsom statsobligationer. Hvis renten stiger uventet, vil værdien af disse aktiver falde (obligationspriser og udbytter bevæger sig i modsatte retninger) og udsætter bankerne for betydelige tab.
for det andet reducerer lave korte renter rentabiliteten af pengemarkedsfonde, som er nøgleudbydere af kortfristet kredit for mange store virksomheder. (Et eksempel er det kommercielle papirmarked.) Fra begyndelsen af januar 2009 til begyndelsen af August 2010 faldt de samlede aktiver i pengemarkedsforeninger fra lidt mere end $3.9 billioner til omkring $ 2.8 billioner.
endelig har St. Louis Fed-præsident James Bullard hævdet, at Fed ‘ s løfte om at holde renten lav i en “længere periode” kan føre til en deflationsøkonomi i japansk stil.11 Dette kan forekomme i tilfælde af et chok, der skubber inflationen ned til ekstremt lave niveauer—måske under nul. Da Fed ikke er i stand til at sænke satser under nul, kan den faktiske og forventede deflation fortsætte, hvilket alt andet lige ville øge de reelle omkostninger ved servicering af gæld (dvs.indkomsterne falder i forhold til gæld).
slutnoter
- disse fremskrivninger er midtpunktet (gennemsnittet) af den centrale tendens i FOMC ‘ s økonomiske fremskrivninger. Den centrale tendens udelukker de tre højeste og tre laveste fremskrivninger.
- køb af realkreditobligationer (MBS) var en nøglefaktor i den mere end fordobling af værdien af aktiver i Fed ‘ s balance. Denne handling kaldes undertiden kvantitativ lempelse.
- se Bank for International Settlements (BIS) årsberetning 2010 og Rajan.
- i dette tilfælde refererer investeringer til virksomheders udgifter til udstyr, programmel og strukturer. Dette udelukker menneskelig kapital, som økonomer også anser for at være af afgørende betydning for at skabe langsigtet økonomisk vækst.
- se Gavin for en ikke-teknisk diskussion af teorien, der forbinder realrenten og forbrugsudgifterne. I denne ramme bør realrenten være negativ, hvis forbruget falder.
- ved at sænke de korte renter har Fed en tendens til at reducere de lange renter, såsom realkreditrenter eller langsigtede virksomhedsobligationsrenter. Denne effekt kan dog udlignes, hvis markederne opfatter, at FOMC ‘ s handlinger øger den forventede langsigtede inflation.
- nettorentemarginen (NIM) er forskellen mellem den renteudgift, en bank betaler (dens omkostninger til midler) og den renteindtægt, en bank modtager på de lån, den yder.
- dette er den almindelige monetaristiske forklaring, men der er andre forklaringer. Se Mishkin for en oversigt.
- se Taylor, samt Bernankes tilbagevisning.
- se Jimenes, Ongena og Peydro.
- Se Bullard.
Bank for internationale bosættelser. 80. årsrapport, juni 2010.
Bernanke, Ben S. “pengepolitik og Boligboblen.”På det årlige møde i American Economic Association, Atlanta, Ga., Januar. 3, 2010.
Bullard, James. “Syv ansigter af” faren.'”Federal Reserve Bank of St. Louis anmeldelse, September-oktober 2010, Vol. 92, No. 5, s. 339-52.
Gavin, Vilhelm T. “pengepolitisk holdning: udsigten fra forbrugsudgifter.”Økonomiske Synopser, Nr. 41 (2009). Se http://research.stlouisfed.org/publications/es/09/ES0941.pdf
Jimenes, Gabriel; Ongena, Steven; og Peydro, Jose-Luis. “Farlige tider for pengepolitikken: Hvad siger treogtyve millioner banklån om virkningerne af pengepolitikken på kreditrisiko?”Arbejdspapir, September. 12, 2007.
Mishkin, Frederic S. “Symposium om den pengepolitiske transmissionsmekanisme.”Journal of Economic Perspectives, Vol. 9, nr. 4, efterår 1995, s.3-10.
Rajan, Raghuram. “Bernanke skal afslutte æraen med Ultra-lave priser.”Financial Times, 29. juli 2010, s. 9.
Taylor, John B. “bolig og pengepolitik.”Et symposium i Jackson Hole., sponsoreret af Federal Reserve Bank of Kansas City (2007), s.463-76. Se www.kansascityfed.org/PUBLICAT/SYMPOS/2007/PDF/Taylor_0415.pdf